张俊伟：影响宏观经济运行的两种趋势

现在说银行利率偏高，恐怕所有人都同意。研究宏观经济学、研究货币政策的人都知道“泰勒规则”。什么意思呢？就是实证研究表明：美国联邦基金实际利率的均衡水平是2.5%。当然，在实际操作中，美联储会根据物价变动态势对名义利率进行调整。物价上涨时，名义利率就上升多一些，使实际利率上升；物价下跌，名义利率就下降多一些，使实际利率下跌，以贯彻政府“逆向调节”、稳定经济运行的态度。这是美国的经验。作为一个基本的价格指标，它对我们也有很大的借鉴意义。按这个标准看，我国银行间市场7天期拆借利率2012年平均为3.54%，PPI为－1.72%，实际利率为5.26%；2013年拆借利率平均为4.18%，PPI为－1.9%，实际利率为6.08%；2014年拆借利率平均为3.75%，PPI为－1.87%，实际利率为5.62%。这样的利率水平是明显偏高的。与此同时，我国银行的借贷利差又明显高于国际水平，这就使得贷款利率偏高的局面更加严重。在持续高利率的挤压下，企业是不可能有很高投资意愿的。

从汇率角度看，2010年以来，人民币处于持续升值的过程之中。即便今年初人民币对美元汇率出现贬值趋势，人民币实际有效汇率仍然比2014年升值了约3.2%。

从财政政策角度看，如果从2012年开始计算的话，我国紧缩性的财政、货币政策搭配已经持续了三年时间之久。

这样的政策搭配使人很容易联想到上世纪90年代。1992年，以小平同志“南巡谈话”为开端，我国启动了新一轮的高速增长。经济运行在1993年达到高点，经济增长13.9%，CPI上涨14.7%，PPI上涨24%。与此同时，我们也开始调整政策。财政方面就是实行工商税制改革，实行分税制；金融方面则加快商业银行改革，推动银企分离。再加上相对偏紧的货币政策，就形成了财政政策、货币政策“双紧”的搭配格局。经过3年多时间，到1997年，大家都为成功实现“软着陆”感到高兴。但却忽视了政策的滞后效应。1998年的“扩大内需”、“保8”固然有东南亚金融危机负面冲击的因素，但经济周期的影响、政策调整滞后也是不可忽视的因素。简单类比可以发现：现在的态势和1998年的情况具有高度的相似性。

但两者又有明显的区别。突出的表现就是在经济运行周期中所处的位置不同。上世纪90年代中期，我国经济运行处在经济周期的扩张期。双紧政策的目标，是消化上世纪90年代初由过度扩张政策导致的高增长和高通胀，以及对扩张期的经济进行逆风调节以稳定经济运行。到1998年，经济运行转入收缩期。在东南亚金融危机冲击的引发下，经济运行出现快速下降的局面。而目前我国双紧的政策搭配，应对的则是2009年至2010年的“4万亿投资”计划和过度货币投放所带来的经济过热、房地产泡沫和通货膨胀。“4万亿投资”计划的初衷是应对“次贷危机”和经济进入收缩期所面对的内需不足，但实事求是讲，问题并没有真正解决，有些方面甚至恶化了。比如，目前担保链条断裂的现象遍地开花，此起彼伏。房地产业是高息担保资金的重要投向。房地产业和担保资金运作密切相关。担保企业破产既是房地产市场持续低迷的表现，又会对房地产市场带来打击，改变了大家对收入和房地产业市场的预期，购房支出必然更加谨慎。

此外，为了化解地方财政风险，去年我们出台了一系列财政改革新举措。其中之一是地方债管理新政。新制度的一个突出特点是集权，这也是新《预算法》的精神。这样做有助于防范风险，但不利于调动地方政府的积极性。另一个大动作就是清理税费减免等优惠措施。这两项措施出台后，地方政府既有的发展经济的经验和套路就完全失效了。新的办法是什么？还没有找出来。这样，就出现了地方政府无所适从，“不想干、不能干、不会干”的局面。在这种背景下，民间投资、地方政府投资出现下降都是不可避免的。从这个角度看，近期经济运行下行压力加大，不仅有发展阶段发生变化的原因，有宏观经济政策偏紧的原因，也有深层次经济矛盾的演变、经济结构调整走向深入的原因。

和经济运行步入衰退调整期相对应的，则是企业努力寻求新的发展空间的努力。2009年以来，以发展战略性新兴产业为代表，全社会为寻找新的经济增长点付出了巨大的努力。光伏发电、风力发电、新能源汽车、物联网等“你方唱罢我登场”，在浮躁和繁华褪去之后，人们终于发现：产品性价比、消费者的选择才是最终的努力方向。近年来崛起的企业新贵，大都有“触网”的背景。互联网与传统集市结合，产生了淘宝；互联网与传统卖场结合，产生了京东；互联网与传统金融结合，产生了支付宝和P2P；互联网与传统婚介结合，更是产生了世纪佳缘；等等。于是，利用新技术（特别是信息技术）改造传统工业以提供更优质的产品和服务、改进消费者体验、提高经营效率成为企业的共识。在第十二届全国人大第三次会议上，李克强总理又把“互联网＋”上升为国家战略。“互联网＋”战略的提出使上述共识进一步扩大。可以预计，随着全社会努力方向的进一步聚焦，我国产业结构调整和升级步伐将会进一步加快。这就使得我国当前的经济运行在面临巨大下行压力的同时也呈现出很多的亮色。用“一半是海水，一半是火焰”、“冰火两重天”来形容当前我国的产业经济现状，是再恰当不过的。这也是当前经济运行与1998年存在的明显不同之处。

未来的发展前景取决于上述两种趋势的共同作用。如果解决了产能过剩问题、化解地方债风险的步伐较快，就有可能出现产业结构调整拉动经济上升的力量与传统经济部门复苏增长的力量相互加强的局面，使经济运行稳定在一个较高的水平上，成为均衡概念下的“新常态”。